CTCK VPBS

CTCP Hoàng Anh Gia Lai (HAG) vừa công bố kết quả kinh doanh chưa kiểm toán năm 2015 với doanh thu thuần tăng gấp đôi so với năm trước, lên 6.253 tỷ đồng, nằm trong dự phóng năm 2015 của chúng tôi. Tuy nhiên, lợi nhuận trước thuế của công ty lại giảm 47% xuống 883 tỷ đồng do khoản lỗ ròng đột biến 350 tỷ đồng, phát sinh từ việc thoái vốn khỏi mảng khoáng sản và thủy điện; kết quả lợi nhuận này chỉ tương đương 62% dự phóng năm 2015 của VPBS. Nếu loại trừ khoản lỗ này thì lợi nhuận trước thuế từ kinh doanh cốt lõi của công ty ở mức 1.233 tỷ đồng, tương đương 86% dự phóng của chúng tôi.

Cụ thể, mảng cao su, xây dựng và kinh doanh bất động sản của HAG bị lỗ trong quý IV/2015. Đối với cả năm 2015, lợi nhuận gộp từ mảng cao su là 8 tỷ đồng, tương ứng với biên lợi nhuận gộp chỉ 4%. Mảng kinh doanh bò cũng ghi nhận biên lợi nhuận gộp ở mức thấp, chỉ đạt 15% trong quý IV/2015 so với 31% trong 9 tháng 2015 do ảnh hưởng của mảng chăn nuôi bò sữa (như chúng tôi đã đề cập trong báo cáo cập nhật mới nhất, dự án này có thể bị lỗ trong những năm đầu triển khai).

Chi phí lãi vay đạt 326 tỷ đồng trong quý IV/2015, tăng 61% so với quý trước và 1.151 tỷ đồng cho cả năm 2015, tăng 69% so với năm trước. Chúng tôi cho rằng, nguyên nhân là do vườn cây cao su của HAG đã bắt đầu bước vào thời kỳ thu hoạch, Công ty không còn được hưởng lợi từ việc vốn hóa chi phí lãi vay, dẫn đến tình trạng lãi vay ghi nhận vào kết quả kinh doanh tăng mạnh. Tại thời điểm cuối năm 2015, tổng dư nợ của HAG là 27.100 tỷ đồng, tăng 1.650 tỷ đồng so với số liệu cuối quý III/2015.

Tổng kết, kết quả kinh doanh của mảng cao su năm 2015 thấp hơn so với dự phóng của chúng tôi; tuy nhiên, với việc thị trường cao su thế giới năm nay có thể đối mặt với tình trạng thiếu hụt nguồn cung trong ngắn hạn do ảnh hưởng của El Nino, ít có khả năng giá cao su sẽ tiếp tục giảm. Ngoài ra, năm 2016 cũng là năm mà dự án Myanmar của HAG bắt đầu tạo ra lợi nhuận. Vì vậy, năm 2016 có thể là một năm tốt đẹp hơn với HAG, nếu công ty có thể thành công trong việc thương lượng kéo giãn các khoản nợ vay.

Chúng tôi đã phát hành báo cáo cập nhật với khuyến nghị BÁN và giá mục tiêu 9.400 đồng/cổ phiếu đối với cổ phiếu HAG vào ngày 30/12/2015 và cổ phiếu HAG đã mức chạm giá này sau một thời gian ngắn sau đó. Chúng tôi sẽ điều chỉnh dự phóng và quan điểm đối với cổ phiếu HAG trong báo cáo cập nhật sắp tới sau chuyến đi thực địa bất động sản Myanmar của HAG vào cuối tuần này.

Ngày 15/3, giá cổ phiếu HAG giảm 1,2% xuống mức 8.300 đồng/cổ phiếu, tương đương với P/E và P/B năm 2015 lần lượt là 11,8 lần và 0,4 lần.

2. Duy trì quan điểm tiêu cực đối với HNG

CTCK VPBS

Cùng với công ty mẹ HAG, CTCP Nông nghiệp Quốc tế Hoàng Anh Gia Lai (HNG) cũng vừa công bố báo cáo tài chính chưa kiểm toán năm 2015 với doanh thu thuần của HNG tăng mạnh 114% so với năm trước lên 4.733 tỷ đồng nhờ sự đóng góp của mảng chăn nuôi bò. Tuy nhiên, lợi nhuận trước thuế tăng trưởng với tốc độ chậm hơn, tăng 15% lên 774 tỷ đồng.

Nguyên nhân là do (1) giá cao su vẫn ở mức thấp; (2) dự án bò sữa thường bị lỗ trong giai đoạn đầu triển khai; (3) chi phí lãi vay tăng mạnh 33% so với năm trước và (4) 107 tỷ đồng lỗ ròng đột biến từ hoạt động khác. Lợi nhuận công bố trong BCTC này thấp hơn khoảng 200 tỷ đồng so với số liệu lợi nhuận sau thuế 996 tỷ đồng mà công ty ước tính trước đó.

Khác với công ty mẹ HAG sẽ bắt đầu ghi nhận dòng tiền từ dự án bất động sản Myanmar trong năm 2016, kết quả hoạt động kinh doanh của HNG phụ thuộc nhiều vào triển vọng của ngành cao su và khả năng tiêu thụ của các sản phẩm sữa và bò thịt. Trong khi doanh thu từ mảng kinh doanh bò thịt khá ổn định, mảng cao su của HNG dễ bị ảnh hưởng bởi biến động giá cao su, còn mảng bò sữa lại đòi hỏi chi phí đầu tư lớn trong giai đoạn triển khai ban đầu.

Theo đó, chúng tôi vẫn duy trì quan điểm tiêu cực đối với HNG và nhận định triển vọng của  Công ty sẽ khả quan hơn khả năng từ năm 2017 trở đi; khi đó, giá cao su có sự phục hồi và mảng bò sữa bước vào giai đoạn hoạt động ổn định.

Ngày 15/3, giá cổ phiếu HNG tăng 5,6% lên mức 9.400 đồng/cổ phiếu, tương đương với P/E và P/B năm 2015 lần lượt là 8,0 lần và 0,7 lần.